voprecotestВопросы экономикиVoprosy Ekonomiki0042-8736Voprosy Ekonomiki, NP10.32609/0042-8736-2023-3-126-157voprecotest-4120Research ArticleДИСКУССИОННЫЙ КЛУБDEBATING SOCIETYМонетизация экономики: показатель, который ничего не показываетThe monetization of economy: An indicator that indicates nothinghttps://orcid.org/0000-0003-2692-6023ГорюновЕ. Л.GoryunovE. L.

Горюнов Евгений Львович, кандидат экономических наук; старший научный сотрудник Института Гайдара; доцент кафедры макроэкономики Института экономики; математики и информационных технологий РАНХиГС; доцент кафедры торговой политики Института торговой политики НИУ ВШЭ

Москва

Eugene L. Goryunov

Moscow

evgeni.goryunov@gmail.comИнститут экономической политики имени Е. Т. Гайдара; Российская академия народного хозяйства и государственной службы при Президенте РФ; Национальный исследовательский университет «Высшая школа экономики»РоссияGaidar Institute for Economic Policy; Russian Presidential Academy of National Economy and Public Administration; HSE UniversityRussian Federation20230303202303126158Copyright © Voprosy Ekonomiki, NP, 20232023Voprosy Ekonomiki, NPVoprosy Ekonomiki, NPhttps://www.vopreco.ru/jour/about/submissions#copyrightNoticehttps://www.vopreco.ru/jour/article/view/4120

Показатель монетизации экономики применяется для оценки эффективности проводимой монетарной политики и часто используется при межстрановых сравнениях. Недостаточная монетизация российской экономики считается препятствием для динамичного развития; поэтому ее повышение необходимо сделать приоритетом политики Банка России. В результате эмпирической проверки выявлено; что показатель монетизации не несет дополнительной релевантной информации о состоянии экономики по сравнению с другими показателями.  Высокая  монетизация  не  стимулирует  экономический  рост; а возможности  центральных  банков  влиять  на  монетизацию  ограничены. В странах с низкой монетизацией инфляционные риски монетарной экспансии существенно выше. Проведенное эмпирическое исследование дает аргументы против широкого использования показателя монетизации в макроэкономическом анализе и ставит под сомнение целесообразность возложения на Банк России задачи повысить уровень монетизации российской экономики.

The indicator of monetization of the economy; equal to the ratio of nominal money supply to nominal GDP; is very popular among Russian economists and is used to assess the effectiveness of the monetary policy pursued and is often employed in cross-country comparisons. Many economists believe that the monetization of the Russian economy is excessively low; which reflects the underdevelopment of the national financial system and requires steps towards monetary expansion. According to this view insufficient monetization of the Russian economy is as an obstacle to its rapid development; therefore increase in monetization should be made a key priority of the Bank of Russia’s policy. Although widely accepted; the complex of theories; ideas and assumptions behind these recommendations; however; has never been adequately empirically tested. In this paper we formulate several statements that are shared by the majority of economists in this area; based on a review of relevant publications; and then test the statements on cross-country data. As a result of empirical testing; it was shown that most of the statements are not supported by evidence. The monetization indicator does not carry any additional relevant information about the macroeconomics conditions; having other indicators considered. High monetization does not create additional stimulus for economic growth; and the ability of central banks to affect monetization is limited significantly. In countries with low monetization; inflationary risks of monetary expansion are sharply higher. The conducted empirical study provides arguments against the broad use of the monetization indicator in macroeconomic analysis and casts doubt on the idea of laying responsibility for increasing the level of Russian economy monetization on the Bank of Russia.

монетизацияденежное предложениеденежно-кредитная политикаэкономический ростинфляциягетеродоксальный подходmonetizationmoney supplymonetary policyeconomic growthinflationheterodox approachReferencesАбрамова М. А., Дубова С. Е., Красавина Л. Н., Лаврушин О. И., Масленников В. В. (2016). Ключевые аспекты современной денежно-кредитной политики России: мнение экспертов // Экономика. Налоги. Право. Т. 9, № 1. С. 6—15.Abramova M. A., Dubova S. E., Krasavina L. N., Lavrushin O. I., Maslennikov V. V. (2016). Key aspects of the modern Russian monetary policy: Еxpert opinion. Ekonomika. Nalogi. Pravo, Vol. 9, No. 1, pp. 6—15. (In Russian).Аганбегян А. Г. (2015). Размышления о финансовом форсаже (по мотивам книги «Финансовые стратегии модернизации экономики: мировая практика») // Деньги и кредит. № 8. С. 5—10.Aganbegyan A. G. (2015). Reflections on financial boosting (On the motives of the book “Financial strategies for economic modernisation: Global practice”). Russian Journal of Money and Finance, Vol. 8, pp. 5—10. (In Russian).Александрова Л. С., Захарова О. В. (2020). Деятельность Банка России и проблемы монетизации национальной экономики // Экономика. Бизнес. Банки. № 10. С. 48—59.Aleksandrova L. S., Zakharova O. V. (2020). Bank of Russia activities and problems of monetization of the national economy. Ekonomika. Biznes. Banki, No. 10, pp. 48—59. (In Russian).Баликоев В. З. (2017). Уровень монетизации экономики России: поиск оптимума // Вестник НГУЭУ. № 1. С. 118—133. [Balikoev V. Z. (2017). The level of monetization of the Russian economy: Searching for optimum. Vestnik NSUEM, No. 1, pp. 118—133. (In Russian).Balikoev V. Z. (2017). The level of monetization of the Russian economy: Searching for optimum. Vestnik NSUEM, No. 1, pp. 118—133. (In Russian).Белянин А. В., Бессонов В. А. (2011). О российской экономической науке и научном сообществе // Экономический журнал ВШЭ. Т. 15, № 2. С. 265—267.Belyanin A. V., Bessonov V. A. (2011). On the Russian economic science and scientific community. HSE Economic Journal, Vol. 15, No. 2, pp. 265—267. (In Russian).Гамза В. А. (2007). Россия и Китай: анализ денежной сферы // Финансы и кредит. № 3. С. 13—18.Gamza V. A. (2007). Russia and China: An analysis of the monetary domain. Finance and Credit, No. 3, pp. 13—18. (In Russian).Глазьев С. Ю., Горидько Н. П., Нижегородцев Р. М. (2016). Критика формулы Ирвинга Фишера и иллюзии современной монетарной политики // Экономика и математические методы. Т. 52, № 4. С. 3—23.Glazyev S. Y., Goridko N. P., Nizhegorodtsev R. M. (2016). The critics of Irving Fisher’s formula and some illusions about contemporary monetary policy. Economics and Mathematical Methods, Vol. 52, No. 4, pp. 3—23. (In Russian).Глазьев С. Ю., Архипова В. В. (2018). Оценка влияния санкций и других кризисных факторов на состояние российской экономики // Российский экономический журнал. № 1. С. 3—29.Glazyev S. Y., Arkhipova V. V. (2018). Sanctions and other crisis factors impact assessment on the Russian economy’s state. Russian Economic Journal, No. 1, pp. 3—29. (In Russian).Глазьев С. Ю. (2019). В очередной раз — на те же грабли? (Особое мнение члена Национального финансового совета о проекте «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2020 год и период 2021—2022 годов» Банка России) // Российский экономический журнал. № 6. С. 3—25. https://doi.org/10.33983/0130-9757-2019-6-3-25Glazyev S. Y. (2019). Once again — on the same rake? (Special opinion of the NSF member on the draft “Main directions if the unified state monetary policy for 2020 and the period 2021—2022” of the Bank of Russia). Russian Economic Journal, No. 6, pp. 3—25. (In Russian). https://doi.org/10.33983/0130-9757-2019-6-3-25Горюнов Е., Трунин П. (2013). Банк России на перепутье: нужно ли смягчать денежнокредитную политику? // Вопросы экономики. № 6. С. 29—44. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2013-6-29-44Goryunov E., Trunin P. (2013). Bank of Russia at the cross-roads: Should monetary policy be eased? Voprosy Ekonomiki, No. 6, pp. 29—44. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2013-6-29-44Горюнов Е., Дробышевский С., Трунин П. (2015). Денежно-кредитная политика Банка России: стратегия и тактика // Вопросы экономики. № 4. С. 53—85. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2015-4-53-85Goryunov E., Drobyshevsky S., Trunin P. (2015). Monetary policy of Bank of Russia: Strategy and tactics. Voprosy Ekonomiki, No. 4, pp. 53—85. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2015-4-53-85Горюнов Е. Л., Дробышевский С. М., Мау В. А., Трунин П. В. (2021). Что мы (не) знаем об эффективности инструментов ДКП в современном мире? // Вопросы экономики. № 2. С. 5—34. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2021-2-5-34Goryunov E. L., Drobyshevsky S. M., Mau V. A., Trunin P. V. (2021). What do we (not) know about the effectiveness of the monetary policy tools in the modern world? Voprosy Ekonomiki, No. 2, pp. 5—34. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2021-2-5-34Григорьев Л. (2017). Два дискурса в российской экономической науке // Вопросы экономики. № 9. С. 135—158. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2017-9-135-158Grigoryev L. (2017). Two discourses in Russian economic science. Voprosy Ekonomiki, No. 9, pp. 135—158. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2017-9-135-158Грищенко В. О. (2018). Денежный мультипликатор в контексте современных представлений о создании денег: теория и факты // Вопросы экономики. № 11. С. 50—69. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2018-11-50-69Grishchenko V. O. (2018). Money multiplier in the context of modern views on money creation: Theory and facts. Voprosy Ekonomiki, No. 11, pp. 50—69. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2018-11-50-69Греков И. Е. (2006). Об определении монетизации экономики и ее оптимальном уровне // Управление общественными и экономическими системами. № 1. С. 4.Grekov I. E. (2006). On determination of monetization of economy and its optimal level. Upravlenie Оbschestvennymi i Ekonomicheskimi Sistemami, No. 1, p. 4. (In Russian).Даровский И. (2017). От стагфляции к устойчивому росту: императивы российской макроэкономической политики // Экономическая политика. Т. 12, № 3. С. 38—79. https://doi.org/10.18288/1994-5124-2017-3-02Darovskii I. (2017). From stagflation to sustainable economic growth: Imperatives of Russian macroeconomic policy. Ekonomicheskaya Рolitika, Vol. 12, No. 3, pp. 38—79. (In Russian). https://doi.org/10.18288/1994-5124-2017-3-02Делягин М. (1996). Как отличить жесткую финансовую политику от мягкой // Эксперт. № 31. С. 13.Delyagin M. (1996). How to distinguish tight financial policy from the loose one. Ekspert, No. 31, p. 13. (In Russian).Ершов М. (2014). Какая экономическая политика нужна России в условиях санкций? // Вопросы экономики. № 12. С. 37—53. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2014-12-37-53Ershov M. (2014). What economic policy does Russia need under sanctions? Voprosy Ekonomiki, No. 12, pp. 37—53. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2014-12-37-53Ершов М. В., Танасова А. С., Соколова Е. Ю. (2020). Повышение значимости государственных подходов к управлению для обеспечения устойчивых основ экономического роста // Управленец. Т. 11, № 6. С. 15—27. https://doi.org/10.29141/2218-5003-2020-11-6-2Ershov M. V., Tanasova A. S., Sokolova E. Y. (2020). Strengthening the role of public governance approaches to ensure sustainable economic growth. Upravlenets — The Manager, Vol. 11, No. 6, pp. 15—27. (In Russian). https://doi.org/10.29141/2218-5003-2020-11-6-2Ершов М. В., Татузов В. Ю., Урьева Е. Д. (2013). Инфляция и монетизация экономики // Деньги и кредит. № 4. С. 7—12.Ershov M. V., Tatuzov V. Y., Urieva E. D. (2013). Inflation and monetization. Russian Journal of Money and Finance, No. 4, pp. 7—12. (In Russian).Илларионов А. (1996). Теория «денежного дефицита» как отражение платежного кризиса в российской экономике // Вопросы экономики. № 12. С. 40—60.Illarionov A. (1996). The theory of “monetary deficit” as a reflection of the payment crisis in the Russian economy. Voprosy Ekonomiki, No. 12, pp. 40—60. (In Russian).Косой А. М. (2007). Монетизация экономики // Деньги и кредит. № 7. С. 43—51.Kosoy A. M. (2007). Monetization of economy. Russian Journal of Money and Finance, No. 7, pp. 43—51. (In Russian).Кроливецкая В. Э. (2022). Монетарная политика и экономический рост // Журнал правовых и экономических исследований. № 2. С. 170—178. https://doi.org/10.26163/GIEF.2022.63.69.029Krolivetskaya V. E. (2022). Monetary policy and economic growth. Journal of Legal and Economic Studies, No. 2, pp. 170—178. (In Russian). https://doi.org/10.26163/GIEF.2022.63.69.029Кудрин А., Горюнов Е., Трунин П. (2017). Стимулирующая денежно-кредитная политика: мифы и реальность // Вопросы экономики. № 5. С. 5—28. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2017-5-5-28Kudrin A., Goryunov E., Trunin P. (2017). Stimulative monetary policy: Myths and reality. Voprosy Ekonomiki, No. 5, pp. 5—28. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2017-5-5-28Мальцев А. (2016). Российское сообщество экономистов: особенности и перспективы // Вопросы экономики. № 11. С. 135—158. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2016-11-135-158Maltsev A. (2016). Russian community of economists: Main features and perspectives. Voprosy Ekonomiki, No. 11, pp. 135—158. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2016-11-135-158Мальцев А. А., Баженов Г. А. (2016). Теоретико-методологическая архитектура российского сообщества академических экономистов // Известия Уральского государственного экономического университета. № 6. С. 13—22.Maltsev A. A., Bazhenov G. A. (2016). Theoretical and methodological architecture of the Russian society of academic economists. Izvestiya Uralskogo Gosudarstvennogo Ekonomicheskogo Universiteta, No. 6, pp. 13—22. (In Russian).Мальцев А. А., Ковалев А. В. (2020). Теоретико-методологические взгляды экономистов России и Беларуси: эффект колеи? // Журнал экономической теории. Т. 17, № 3. С. 560—573. https://doi.org/10.31063/2073-6517/2020.17-3.4Maltsev A. A., Kovalev A. V. (2020). Theoretical and methodological views of Russian and Belarusian economists: Path dependence? Zhurnal Ekonomicheskoi Teorii, Vol. 17, No. 3, pp. 560—573. (In Russian). https://doi.org/10.31063/2073-6517/2020.17-3.4Миркин Я. М. (2011). Финансовое будущее России: экстремумы, бумы, системные риски. М.: Geleos Publishing House; Кэпитал Трейд Компани.Mirkin Y. M. (2011). Financial future of Russia: Еxtremums, booms, systemic risks. Moscow: Geleos Publishing House; Capital Trade Company. (In Russian).Миркин Я. М. (2015). Внезапный поворот // Журнал Новой экономической ассоциации. № 2. С. 196—200.Mirkin Y. M. (2015). Sudden turn. Journal of the New Economic Association, No. 2, pp. 196—200. (In Russian).Мищенко С. В. (2012). Факторный анализ уровня монетизации экономики на основе экономико-статистических моделей // Финансы и кредит. № 5. С. 31—36.Mishchenko S. V. (2012). The factor analysis of the monetization level on the basis of economic and statistical models. Finansy i Kredit, No. 5, pp. 31—36. (In Russian).Печалова М. Ю. (2017). Денежно-кредитная политика Банка России и инфляционные процессы в экономике // Экономика. Налоги. Право. Т. 10, № 3. С. 31—42.Pechalova M. Y. (2017). The monetary policy of the Bank of Russia and inflation processes in the economy. Ekonomika. Nalogi. Pravo, Vol. 10, No. 3, pp. 31—42. (In Russian).Поварова А. И. (2016). Консервативная денежно-кредитная политика как важнейший ограничитель экономического роста // Проблемы развития территории. № 6. С. 180—195.Povarova A. I. (2016). Conservative monetary policy as the most important constraint on economic growth. Problemy Razvitiya Territoriy, No. 6, pp. 180—195. (In Russian).Полонский А. Э. (2016). Сбалансированная денежно-кредитная политика в России: мифы и реальность // Вестник Финансового университета. Т. 20, № 2. С. 16—21. https://doi.org/10.26794/2587-5671-2016-20-2-16-21Polonskiy A. Е. (2016). Balanced monetary policy in Russia: Myths and reality. Finance: Theory and Practice, Vol. 20, No. 2, pp. 16—21. (In Russian). https://doi.org/10.26794/2587-5671-2016-20-2-16-21Розмаинский И. (2008). О методологических основаниях мейнстрима и гетеродоксии в экономической теории конца XIX — начала XXI века // Вопросы экономики. № 7. С. 89—99. https://doi.org/10.32609/0042-8736-2008-7-89-99Rozmainsky I. (2008). On the methodological foundations of mainstream and heterodoxy in economic theory in the end of the XIX — the beginning of the XXI centuries. Voprosy Ekonomiki, No. 7, pp. 89—99. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2008-7-89-99Садков В. Г., Греков И. Е. (2004). О воздействии уровня монетизации экономики и структуры денежной массы на эффективность социально-экономического развития // Финансы и кредит. № 5. С. 43—46.Sadkov V. G., Grekov I. E. (2004). On the impact of the level of monetization of economy and the money supply structure on the effectiveness of social and economic development. Finansy i Kredit, No. 5, pp. 43—46. (In Russian).Тосунян Г. А. (2016). Резервы для эффективного использования финансовой системы есть // Вестник Финансового университета. Т. 20, № 1. С. 8—14. https://doi.org/10.26794/2587-5671-2016-20-1-8-14Tosunyan G. A. (2016). Reserves for efficient use of the financial system are at hand. Finance: Theory and Practice, Vol. 20. No. 1, pp. 8—14. (In Russian). https://doi.org/10.26794/2587-5671-2016-20-1-8-14Трунин П. В., Ващелюк Н. В. (2015). Анализ эндогенности предложения денег в России // Журнал Новой экономической ассоциации. № 1. С. 103—131.Trunin P. V., Vashchelyuk N. V. (2015). The analysis of money supply endogeneity in Russia. Journal of the New Economic Association, No. 1, pp. 103—131. (In Russian).Тулин Д. В. (2014). В поисках сеньоража, или Легких путей к процветанию (Обзор полемики вокруг политики Банка России) // Деньги и кредит. № 12. С. 6—16.Tulin D. V. (2014). Searching for seigniorage or easy paths to prosperity (Review of debates on Bank of Russia policy). Russian Journal of Money and Finance, No. 12, pp. 6—16. (In Russian).Филатов В. И. (2021). Финансовые ресурсы роста российской экономики // Мир новой экономики. Т. 15, № 2. С. 97—106. https://doi.org/10.26794/2220-6469-2021-15-2-97-106Filatov V. I. (2021). Financial resources for the growth of the Russian economy. The World of New Economy, Vol. 15, No. 2, pp. 97—106. (In Russian). https://doi.org/10.26794/2220-6469-2021-15-2-97-106Barro R. J. (1991). Economic growth in a cross section of countries. Quarterly Journal of Economics, Vol. 56, No. 2, pp. 407—443. https://doi.org/10.2307/2937943Barro R. J. (1991). Economic growth in a cross section of countries. Quarterly Journal of Economics, Vol. 56, No. 2, pp. 407—443. https://doi.org/10.2307/2937943Barro R., Sala-i-Martin X. (2004). Economic growth. 2nd ed. Cambridge, MA: MIT Press.Barro R., Sala-i-Martin X. (2004). Economic growth. 2nd ed. Cambridge, MA: MIT Press.Beyer A., Reichlin L. (eds.) (2006). The role of money: Money and monetary policy in the twenty-first century. European Central Bank.Beyer A., Reichlin L. (eds.) (2006). The role of money: Money and monetary policy in the twenty-first century. European Central Bank.BIS (2007). 77th annual report. Basel: Bank for International Settlements.BIS (2007). 77th annual report. Basel: Bank for International Settlements.Estrella A., Mishkin F. (1997). Is there a role for monetary aggregates in the conduct of monetary policy? Journal of Monetary Economics, Vol. 40, No. 2, pp. 279—304. https://doi.org/10.1016/S0304-3932(97)00044-5Estrella A., Mishkin F. (1997). Is there a role for monetary aggregates in the conduct of monetary policy? Journal of Monetary Economics, Vol. 40, No. 2, pp. 279—304. https://doi.org/10.1016/S0304-3932(97)00044-5Gertler P., Hofmann B. (2018). Monetary facts revisited. Journal of International Money and Finance, Vol. 86, pp. 154—170. https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2018.04.006Gertler P., Hofmann B. (2018). Monetary facts revisited. Journal of International Money and Finance, Vol. 86, pp. 154—170. https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2018.04.006Hausmann R., Hidalgo C. A., Bustos S., Coscia M., Simoes A. (2014). The Atlas of economic complexity: Mapping paths to prosperity. Cambridge, MA: MIT Press. https://doi.org/10.7551/mitpress/9647.001.0001Hausmann R., Hidalgo C. A., Bustos S., Coscia M., Simoes A. (2014). The Atlas of economic complexity: Mapping paths to prosperity. Cambridge, MA: MIT Press. https://doi.org/10.7551/mitpress/9647.001.0001Jakab Z., Kumhof M. (2015). Banks are not intermediaries of loanable funds — and why this matters. Bank of England Working Paper, No. 529. https://doi.org/10.2139/ssrn.2612050Jakab Z., Kumhof M. (2015). Banks are not intermediaries of loanable funds — and why this matters. Bank of England Working Paper, No. 529. https://doi.org/10.2139/ssrn.2612050Levine R., Zervos S. (1998). Stock markets, banks, and economic growth. American Economic Review, Vol. 88, No. 3, pp. 537—558.Levine R., Zervos S. (1998). Stock markets, banks, and economic growth. American Economic Review, Vol. 88, No. 3, pp. 537—558.McLeay M., Radia A., Thomas R. (2014). Money creation in the modern economy. Bank of England Quarterly Bulletin, No. Q1, pp. 1—14.McLeay M., Radia A., Thomas R. (2014). Money creation in the modern economy. Bank of England Quarterly Bulletin, No. Q1, pp. 1—14.Mishkin F. S. (2001). From monetary targeting to inflation targeting: Lessons from the industrialized countries. World Bank Policy Research Working Papers, No. 2684. https://doi.org/10.1596/1813-9450-2684Mishkin F. S. (2001). From monetary targeting to inflation targeting: Lessons from the industrialized countries. World Bank Policy Research Working Papers, No. 2684. https://doi.org/10.1596/1813-9450-2684Nelson E. (2003). The future of monetary aggregates in monetary policy analysis. Journal of Monetary Economics, Vol. 50, No. 5, pp. 1029—1059. https://doi.org/10.1016/S0304-3932(03)00063-1Nelson E. (2003). The future of monetary aggregates in monetary policy analysis. Journal of Monetary Economics, Vol. 50, No. 5, pp. 1029—1059. https://doi.org/10.1016/S0304-3932(03)00063-1O’Brien Y.-Y. C. (2006). Measurement of monetary aggregates across countries. Board of Governors of the Federal Reserve System. FEDS Working Paper, No. 2007-02. https://doi.org/10.17016/FEDS.2007.02O’Brien Y.-Y. C. (2006). Measurement of monetary aggregates across countries. Board of Governors of the Federal Reserve System. FEDS Working Paper, No. 2007-02. https://doi.org/10.17016/FEDS.2007.02Pesaran M. H. (2006). Estimation and inference in large heterogeneous panels with a multifactor error structure. Econometrica, Vol. 74, No. 4, pp. 967—1012. https://doi.org/10.1111/j.1468-0262.2006.00692.xPesaran M. H. (2006). Estimation and inference in large heterogeneous panels with a multifactor error structure. Econometrica, Vol. 74, No. 4, pp. 967—1012. https://doi.org/10.1111/j.1468-0262.2006.00692.xPesaran M. H., Smith R. P. (1995). Estimating long-run relationships from dynamic heterogeneous panels. Journal of Econometrics, Vol. 68, No. 1, pp. 79—113. https://doi.org/10.1016/0304-4076(94)01644-FPesaran M. H., Smith R. P. (1995). Estimating long-run relationships from dynamic heterogeneous panels. Journal of Econometrics, Vol. 68, No. 1, pp. 79—113. https://doi.org/10.1016/0304-4076(94)01644-FStella P., Singh M., Bhargava A., Alwazir J. (2021). Some alternative monetary facts. IMF Working Paper, No. 21/06. https://doi.org/10.5089/9781513566429.001Stella P., Singh M., Bhargava A., Alwazir J. (2021). Some alternative monetary facts. IMF Working Paper, No. 21/06. https://doi.org/10.5089/9781513566429.001

The authors declare that there are no conflicts of interest present.