voprecotestВопросы экономикиVoprosy Ekonomiki0042-8736Voprosy Ekonomiki, NP10.32609/0042-8736-2021-6-47-76voprecotest-3142Research ArticleДЕНЕЖНО-КРЕДИТНАЯ ПОЛИТИКАMONETARY POLICYМоделирование воздействия монетарных шоков на инфляцию с помощью высокочастотного подходаThe effects of monetary shocks on inflation: High-frequency approachhttps://orcid.org/0000-0002-2140-3875БанниковаВ. А.BannikovaV. A.

Банникова Виктория Алексеевна, эксперт Центра исследований международной экономики Института международных исследований (ИМИ) МГИМО, магистрант МГУ

Москва

Moscow

yan.nika.dex@yandex.ruhttps://orcid.org/0000-0001-9934-3617ПестоваА. А.PestovaA. A.

Пестова Анна Андреевна, к. э. н., с. н. с. Центра исследований международной экономики ИМИ МГИМО, PhD-кандидат CERGE-EI, Карлов университет

Москва

Прага

Moscow

Prague

annapestova@gmail.comМосковский государственный институт международных отношений (университет) МИД России; Московский государственный университет имени М. В. ЛомоносоваРоссияMGIMO University; Lomonosov Moscow State UniversityRussian FederationМосковский государственный институт международных отношений (университет) МИД России; CERGE-EI, Карлов университетРоссияMGIMO University; CERGE-EI, Charles UniversityRussian Federation202107062021064776Copyright © Voprosy Ekonomiki, NP, 20212021Voprosy Ekonomiki, NPVoprosy Ekonomiki, NPhttps://www.vopreco.ru/jour/about/submissions#copyrightNoticehttps://www.vopreco.ru/jour/article/view/3142

Стандартные идентификации монетарных шоков нередко уступают высокочастотному подходу в устойчивости к эмпирическим «загадкам». Однако необходимые для него поминутные данные не всегда доступны в силу недостаточной ликвидности процентных фьючерсов в странах с развивающимися рынками. В статье предлагается новая внешняя инструментальная переменная для идентификации шоков процентной политики на основе данных фьючерс- и спот-курсов валютной пары доллар—рубль. Проведен анализ эффектов монетарных шоков на периоде управления процентными ставками 2010—2019 гг. В отличие от предыдущих работ, для периода перед кризисом 2014 г. не обнаружена ценовая загадка или другие контринтуитивные с точки зрения знака импульсные функции откликов в ответ на ужесточение ДКП. Однако сдерживающее воздействие процентной политики на инфляцию для периода повышения процентных ставок, включающего кризис 2014—2015 гг., не выявлено, что связано с особенностями расчета инструмента. В случае исключения из анализа кризисного периода конца 2014 г. полученные оценки эффектов монетарных шоков соответствуют теоретическим представлениям и опыту зарубежных работ: наблюдается сдерживающее воздействие на цены и экономическую активность, снижаются фондовые индексы, объем банковского кредитования и торгового баланса, укрепляется курс рубля и растут кредитные спреды. Проверка устойчивости оценок к наличию возможной немонетарной информации в инструментах выявила их робастность к пересмотру ожиданий относительно основных макроэкономических переменных (ключевой ставки, инфляции, выпуска).

Commonly used in monetary VARs identification schemes yield to a highfrequency approach as they tend to raise different empirical puzzles reported in the literature. However, financial markets in some open economies are not sufficiently liquid to provide minute bars data on interest rate financial instruments. This paper fills this gap employing a new series of high-frequency monetary policy surprises with USD/RUB currency futures and spot instruments. We find that a monetary tightening is contractionary without price puzzle and other paradoxes about financial variables. This result is robust for the period 2010—2019 apart from the crisis of 2014—2015 when the free floated ruble was devalued due to the sharp decline in oil prices. We also decompose surprises on monetary policy shocks — changes in the expected interest rate, and an information component — the information simultaneously conveyed by the central bank like an assessment of the economic outlook. We find that the former one significantly affects monetary policy surprises that does not confirm a hypothesis about substantial impact of non-monetary news on the external instrument.

монетарная политикаоткрытая экономикаVARрыночные ожиданиявнешние инструментыmonetary policyopen economiesVARsmarket-based expectationsexternal instrumentsСтатья подготовлена при финансовой поддержке МГИМО в рамках проекта № 1921-01-08.ReferencesБорзых О. А. (2016). Канал банковского кредитования в России: оценка с помощьюTVP-FAVAR модели // Прикладная эконометрика. Т. 43. C. 96—117.Borzykh O. А. (2016). Bank lending channel in Russia: A TVP-FAVAR approach. Applied Econometrics, Vol. 43, pp. 96—117. (In Russian).Васильев Д., Бусыгин В., Бусыгин С. (2016). Проверка и интерпретация выполнения процентного паритета в России // Экономическая политика. Т. 11, № 4. C. 35—55.Vasilyev D., Busygin V., Busygin S. (2016). Testing and interpreting uncovered interest parity in Russia. Ekonomicheskaya Politika, Vol. 11, No. 4, pp. 35—55. (In Russian). https://doi.org/10.18288/1994-5124-2016-4-02Гурвич Е. Т., Соколов В. Н., Улюкаев А. В. (2009). Анализ связи между курсовой политикой Центробанка России и процентными ставками: непокрытый и покры- тый паритет // Журнал Новой экономической ассоциации. № 1—2. С. 103—126.Gurvich E. T., Sokolov V. N., Ulyukaev A. V. (2009). The impact of the exchange rate policy on the interest rates: Uncovered and covered interest rate parity. Journal of the New Economic Association, No. 1—2, pp. 103—126. (In Russian).Мамонов М. Е. (2018). Кредитный канал монетарной политики в России: микроэконо- мические оценки для розничного и корпоративного сегмента кредитного рынка // Журнал Новой экономической ассоциации. № 1. С. 112—144.Mamonov M. E. (2018). Lending channel of monetary policy in Russia: Microeconomic estimates for retail and corporative segments of credit market. Journal of the New Economic Association, No . 1, pp. 112—144. (In Russian). https://doi.org/10.31737/2221-2264-2018-37-1-5Пестова А. (2017). Режимы ДКП Банка России: рекомендации для количественных исследований // Вопросы экономики. № 4. С. 38—60.Pestova A. (2017). Monetary policy regimes in Russia: Guidelines for further quantitative studies. Voprosy Еkonomiki, No. 4, pp. 38—60. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2017-4-38-60Пестова А. А. (2018). Об оценке эффектов монетарной политики в России: роль пространства шоков и изменений режимов политики // Вопросы экономики. № 2. С. 33—55.Pestova A. A. (2018). On the effects of monetary policy in Russia: The role of the space of spanned shocks and policy regime shifts. Voprosy Еkonomiki, No. 2, pp. 33—55. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2018-2-33-55Пестова А. А., Ростова Н. А. (2020). Экономические эффекты монетарной политики в России: о чем говорят большие массивы данных? // Вопросы экономики. № 4. С. 31—53.Pestova A. A., Rostova N. A. (2020). Economic effects of monetary policy in Russia: What do large data sets tell us? Voprosy Ekonomiki, No. 4, pp. 31—53. (In Russian). https://doi.org/10.32609/0042-8736-2020-4-31-53Тишин А. (2019). Неожиданные шоки ДКП в России //Деньги и кредит. Т. 78, № 4. С. 48—70.Tishin A. (2019). Monetary policy surprises in Russia. Russian Journal of Money and Finance, Vol. 78, No. 4, pp. 48—70. (In Russian). https:// doi.org/10.31477/rjmf.201904.48Caballero J., Fernández A., Park J. (2019). On corporate borrowing, credit spreads and economic activity in emerging economies: An empirical investigation. Journal of International Economics, Vol. 118, рр. 160—178. https://doi.org/10.1016/j.jinteco.2018.11.010Caballero J., Fernández A., Park J. (2019). On corporate borrowing, credit spreads and economic activity in emerging economies: An empirical investigation. Journal of International Economics, Vol. 118, рр. 160—178. https://doi.org/10.1016/j.jinteco.2018.11.010Campbell J. R., Evans C. L., Fisher J. D. M., Justiniano A. (2012). Macroeconomic effectsof Federal Reserve forward guidance. Brookings Papers on Economic Activity, No. 1, рp. 1—80. https://doi.org/10.1353/eca.2012.0004Campbell J. R., Evans C. L., Fisher J. D. M., Justiniano A. (2012). Macroeconomic effectsof Federal Reserve forward guidance. Brookings Papers on Economic Activity, No. 1, рp. 1—80. https://doi.org/10.1353/eca.2012.0004Cesa-Bianchi A., Thwaites G., Vicondoa A. (2020). Monetary policy transmission in the United Kingdom: A high frequency identification approach. European Economic Review, Vol. 123, рр. 103—375. https://doi.org/10.1016/j.euroecorev.2020.103375Cesa-Bianchi A., Thwaites G., Vicondoa A. (2020). Monetary policy transmission in the United Kingdom: A high frequency identification approach. European Economic Review, Vol. 123, рр. 103—375. https://doi.org/10.1016/j.euroecorev.2020.103375Chaboud A. P., Wright J. H. (2005). Uncovered interest parity: It works, but not for long. Journal of International Economics, Vol. 66, No. 2, рр. 349—362. https:// doi.org/10.1016/j.jinteco.2004.07.004Chaboud A. P., Wright J. H. (2005). Uncovered interest parity: It works, but not for long. Journal of International Economics, Vol. 66, No. 2, рр. 349—362. https:// doi.org/10.1016/j.jinteco.2004.07.004Christiano L. J., Eichenbaum M., Evans C. L. (2005). Nominal rigidities and the dynamic effects of a shock to monetary policy. Journal of Political Economy, Vol. 113, No. 1, рр. 1—45. https://doi.org/10.1086/426038Christiano L. J., Eichenbaum M., Evans C. L. (2005). Nominal rigidities and the dynamic effects of a shock to monetary policy. Journal of Political Economy, Vol. 113, No. 1, рр. 1—45. https://doi.org/10.1086/426038Cieslak A., Schrimpf A. (2019). Non-monetary news in central bank communication. Journal of International Economics, Vol. 118, рр. 293—315. https://doi.org/10.1016/j.jinteco.2019.01.012Cieslak A., Schrimpf A. (2019). Non-monetary news in central bank communication. Journal of International Economics, Vol. 118, рр. 293—315. https://doi.org/10.1016/j.jinteco.2019.01.012Coibion O. (2012). Are the effects of monetary policy shocks big or small? American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 4, No. 2, рр. 1—32. https://doi.org/10.1257/mac.4.2.1Coibion O. (2012). Are the effects of monetary policy shocks big or small? American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 4, No. 2, рр. 1—32. https://doi.org/10.1257/mac.4.2.1Cuestas J. C., Filipozzi F., Staehr K. (2015). Do foreign exchange forecasters believe in uncovered interest parity? Economics Letters, Vol. 133, рр. 92—95. https:// doi.org/10.1016/j.econlet.2015.05.029Cuestas J. C., Filipozzi F., Staehr K. (2015). Do foreign exchange forecasters believe in uncovered interest parity? Economics Letters, Vol. 133, рр. 92—95. https:// doi.org/10.1016/j.econlet.2015.05.029Gertler M., Karadi P. (2015). Monetary policy surprises, credit costs, and economic activity. American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 7, No. 1, рр. 44—76. https://doi.org/10.1257/mac.20130329Gertler M., Karadi P. (2015). Monetary policy surprises, credit costs, and economic activity. American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 7, No. 1, рр. 44—76. https://doi.org/10.1257/mac.20130329Gilchrist S., Zakrajšek E. (2012). Credit spreads and business cycle fluctuations. American Economic Review, Vol. 102, No. 4, рр. 1692—1720. https://doi.org/10.1257/aer.102.4.1692Gilchrist S., Zakrajšek E. (2012). Credit spreads and business cycle fluctuations. American Economic Review, Vol. 102, No. 4, рр. 1692—1720. https://doi.org/10.1257/aer.102.4.1692Favara G., Gilchrist S., Lewis K. F., Zakrajšek E. (2016). Recession risk and the excess bond premium. FEDS Notes, No. 2016-04-08. Washington, DC: Board of Governors of the Federal Reserve System. https://doi.org/10.17016/2380-7172.1739Favara G., Gilchrist S., Lewis K. F., Zakrajšek E. (2016). Recession risk and the excess bond premium. FEDS Notes, No. 2016-04-08. Washington, DC: Board of Governors of the Federal Reserve System. https://doi.org/10.17016/2380-7172.1739Feenstra R., Taylor A. (2008). International macroeconomics. New York: Worth.Feenstra R., Taylor A. (2008). International macroeconomics. New York: Worth.Fujii E., Chinn M. (2001). Fin de siècle real interest parity. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money, Vol. 11, No. 3—4, рр. 289—308. https://doi.org/10.1016/S1042-4431(01)00040-3Fujii E., Chinn M. (2001). Fin de siècle real interest parity. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money, Vol. 11, No. 3—4, рр. 289—308. https://doi.org/10.1016/S1042-4431(01)00040-3Jarociński M., Karadi P. (2020). Deconstructing monetary policy surprises — The role of information shocks. American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 12, No. 2, рр. 1—43. https://doi.org/10.1257/mac.20180090Jarociński M., Karadi P. (2020). Deconstructing monetary policy surprises — The role of information shocks. American Economic Journal: Macroeconomics, Vol. 12, No. 2, рр. 1—43. https://doi.org/10.1257/mac.20180090Kleibergen F., Paap R. (2006). Generalized reduced rank tests using the singular value decomposition. Journal of Еconometrics, Vol. 133, No. 1, рр. 97—126. https:// doi.org/10.1016/j.jeconom.2005.02.011Kleibergen F., Paap R. (2006). Generalized reduced rank tests using the singular value decomposition. Journal of Еconometrics, Vol. 133, No. 1, рр. 97—126. https:// doi.org/10.1016/j.jeconom.2005.02.011Lothian J. R. (2016). Uncovered interest parity: The long and the short of it. Journal of Empirical Finance, Vol. 36, рр. 1—7. https://doi.org/10.1016/j.jempfin.2015.12.001Lothian J. R. (2016). Uncovered interest parity: The long and the short of it. Journal of Empirical Finance, Vol. 36, рр. 1—7. https://doi.org/10.1016/j.jempfin.2015.12.001Mallick S. K., Sousa R. M. (2012). Real effects of monetary policy in large emerging economies. Macroeconomic Dynamics, Vol. 16, No. S2, рр. 190—212. https:// doi.org/10.1017/S1365100511000319Mallick S. K., Sousa R. M. (2012). Real effects of monetary policy in large emerging economies. Macroeconomic Dynamics, Vol. 16, No. S2, рр. 190—212. https:// doi.org/10.1017/S1365100511000319Mertens K., Ravn M. O. (2013). The dynamic effects of personal and corporate income tax changes in the United States. American Economic Review, Vol. 103, No. 4, рр. 1212—1247. https://doi.org/10.1257/aer.103.4.1212Mertens K., Ravn M. O. (2013). The dynamic effects of personal and corporate income tax changes in the United States. American Economic Review, Vol. 103, No. 4, рр. 1212—1247. https://doi.org/10.1257/aer.103.4.1212Miranda-Agrippino S., Ricco G. (2019). The transmission of monetary policy shocks. Paper presented at the DSGE/Macro Worskshop, Frankfurt am Main, October 17.Miranda-Agrippino S., Ricco G. (2019). The transmission of monetary policy shocks. Paper presented at the DSGE/Macro Worskshop, Frankfurt am Main, October 17.Nakamura E., Steinsson J. (2018). High-frequency identification of monetary non-neutrality: The information effect. Quarterly Journal of Economics, Vol. 133, No. 3, рр. 1283—1330. https://doi.org/10.1093/qje/qjy004Nakamura E., Steinsson J. (2018). High-frequency identification of monetary non-neutrality: The information effect. Quarterly Journal of Economics, Vol. 133, No. 3, рр. 1283—1330. https://doi.org/10.1093/qje/qjy004Ramey V. A. (2015). Macroeconomic shocks and their propagation. In: J. B. Taylor, H. Uhlig (eds.). Handbook of macroeconomics, Vol. 2. Elsevier, рр. 71—162. https://doi.org/10.1016/bs.hesmac.2016.03.003Ramey V. A. (2015). Macroeconomic shocks and their propagation. In: J. B. Taylor, H. Uhlig (eds.). Handbook of macroeconomics, Vol. 2. Elsevier, рр. 71—162. https://doi.org/10.1016/bs.hesmac.2016.03.003Shibanov O., Slyusar A. (2019). Interest rate surprises, analyst expectations and stock market returns: Сase of Russia. Unpublished manuscript.Shibanov O., Slyusar A. (2019). Interest rate surprises, analyst expectations and stock market returns: Сase of Russia. Unpublished manuscript.

The authors declare that there are no conflicts of interest present.